Le quantitative easing

 

 

POINT DE VUE
paru dans Les Échos le 30 janvier 2017

 

Pour beaucoup d'économistes la politique « d'assouplissement quantitatif » de la BCE, conduite par son président Mario Draghi, n'a pas vraiment atteint les objectifs annoncés et pourrait poser de réels problèmes. Si l'euro s'est effectivement déprécié, les crédits à l'économie n'ont que faiblement augmenté et surtout les taux négatifs menacent les marges des banques. Il serait temps, disent-ils, que la BCE cesse « d'inonder les marchés », alors que la menace déflationniste semble conjurée.

On peut comprendre la perplexité des économistes face à des mesures dites non conventionnelles. L'exemple le plus frappant est celui des taux négatifs que la théorie peine à expliquer, alors qu'il s'agit tout simplement de pénalités imposées à certains dépôts des banques auprès de la banque centrale. Si l'on regarde les choses de près, il apparaît en fait que la politique de la BCE a eu et continue d'avoir des effets positifs majeurs pour les États comme pour les banques de la zone euro.

La BCE a annoncé récemment détenir 1000 milliards d'euros de dettes souveraines. C'est la moitié de la dette de la France, un montant certes réparti sur tous les pays de la zone euro mais loin d'être négligeable. Il faut bien voir ici l'effet protecteur en faveur des pays endettés. Ces derniers ont allégé leur dépense d'intérêts mais, plus important, ils ont réduit leur dépendance aux marchés. La BCE a réussi le tour de force de contourner le traité lui interdisant de financer les États. Et elle a bien l'intention de continuer.

Le rachat des obligations souveraines aux banques et sociétés d'assurance s'apparente à un coup subtil aux effets multiples. En opérant sur le marché dit secondaire, la BCE est dans le strict respect de ses contraintes juridiques. Elle a aussi permis et permet encore aux institutions financières de réaliser discrètement de substantiels bénéfices.

L'institution n'a rien dit sur le point crucial des conditions réelles de rachat des obligations. Des conditions forcément motivantes puisque les banques risquent la pénalité des taux négatifs sur les liquidités non utilisées. Un calcul actuariel simple montre qu'une obligation de dix ans au taux facial de 2 % rachetée au taux de 1 % entraîne une plus-value de 9 % dans les livres du vendeur, et le double, soit 18 %, si le taux de rachat est de 0,25 %. On peut aisément imaginer un mouvement cyclique, les banques utilisant le produit des ventes pour acheter de nouvelles obligations souveraines aussitôt revendues à la BCE.

Les plus-values réalisées expliquent les performances surprenantes des banques européennes.

Les banques se privent alors des revenus futurs des obligations vendues, mais les avantages immédiats sont considérables. Les plus-values réalisées expliquent les performances surprenantes des banques européennes - les françaises notamment - ces deux dernières années, et surtout l'amélioration globale de leurs fonds propres, alors que les taux négatifs sont censés peser sur leurs marges.

L'annonce récentdes diffivultés de la Deutsche Bank éclaire rétrospectivement l'acceptation tacite par les autorités allemandes d'une politique monétaire pourtant contraire à leur philosophie économique. On ne peut en cela que louer l'habileté peu commune du président de la BCE.

 

Alain Lemasson Fondateur du site INFOFI2000

 

 



01/07/2017