Les subtilités du qe

 

 

 

Les achats d’obligations par la BCE et les taux négatifs suscitent la perplexité. D’un côté en effet la création monétaire et les liquidités « qui inondent les marchés » n’ont pas d’effet convaincant sur l’inflation et le crédit.  Et de l’autre, ovnis de la théorie économique, les taux d’intérêts négatifs sont susceptibles de coûter fort cher aux banques et aux sociétés d’assurance.

 

Il est probable en fait que la BCE n’ait pas tout dit des finalités de son dispositif. Pour en mieux comprendre le sens il faut regarder de près le mécanisme de rachat des obligations souveraines.

 

Le bon sens suggère en effet que si les banques vendent les obligations souveraines qu’elles détiennent, c’est qu’elles y sont incitées. Et que les avantages espérés l’emportent sur la charge des taux négatifs pénalisant les liquidités qui n’auraient pas été utilisées pour l’octroi de nouveaux crédits.

 

C’est effectivement le cas. Un calcul simple montre que les profits de ce type d’opérations sont potentiellement  importants. Tout dépend en effet des conditions de rachat offertes par la BCE, un élément du dispositif gardé confidentiel par les parties, mais que l’on peut deviner.

 

Pour inciter un prêteur à vendre un crédit ou une obligation, il faut lui proposer un taux inférieur au taux d’origine de l’actif cédé. Le différentiel de taux se traduit pour le vendeur en une plus-value de cession qui peut être considérable. Prenons l’exemple d’une obligation sur dix ans au taux de 2 %. Si la BCE offre de la racheter au taux de 1 %, la plus-value réalisée par la banque sera de 9.5%. Comme le montre le calcul actuariel, cette plus-value sera doublée si la BCE offre  un taux de rachat de 0.25% !

 

Il est très probable qu’il en soit ainsi. On peut même imaginer le fonctionnement « en boucle » du système, le produit de la vente à la BCE permettant l’acquisition de nouvelles obligations aussitôt revendues avec profit et ainsi de suite. La BCE l’a implicitement encouragé en acceptant d’acheter des obligations souveraines émises à taux négatifs.  

 

Il semble donc que la BCE ait mis en place un outil aussi puissant que discret pour donner un coup de pouce aux institutions financières en mal de fonds propres.  La révélation récente des difficultés persistantes des banques italiennes et allemandes notamment justifierait ainsi a posteriori le bien-fondé de sa politique de soutien. On comprend dès lors que si l’Allemagne a accepté sans broncher ou presque sa mise en place, c’est aussi qu’elle y trouve son compte.

 

L’autre aspect tout aussi important et relativement peu commenté du quantitative easing est le stockage progressif des dettes souveraines auprès de la BCE. En clair, la BCE se substitue progressivement au marché, avec tous les avantages que cela peut représenter pour la sécurité des emprunteurs en termes de liquidité et de stabilisation des taux.

 

Pour sa contribution à la stabilisation de l’économie et des finances de la zone euro, la Banque Centrale Européenne mérite tous les honneurs.

 

Alain Lemasson

ancien banquier

président de INFOFI2000.com

 

 

Parus dans  Les Échos sous le titre "Et si Mario Draghi n'avait pas tout dit"

 

 



23/10/2016