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Repenser Maastricht 

Les critères de Maastricht n’ont plus grande signification aujourd’hui du fait de leur dépassement constaté ou prévisible dans la plupart des pays de la zone euro. Si le constat de caducité s’impose clairement, la question de leur nouvelle définition s’avère complexe.

Il faut se rappeler qu’à l’origine, ces critères de Maastricht avaient une double finalité. Il s’agissait en effet de rassurer les pays du Nord, jusque-là convaincus de l’indiscipline financière des pays du Sud, mais également d’envoyer un message de bonne gestion de la zone euro en direction des marchés financiers et des investisseurs étrangers.

La question de l’opposition entre pays dépensiers et pays « frugaux » a perdu de fait une grande partie de son intensité dans le contexte de la guerre en Ukraine. Les pays du Nord - et notamment l’Allemagne - ont en effet annoncé leur volonté d’augmenter considérablement leurs dépenses dans le domaine militaire, laissant présager l’augmentation de leur endettement, rejoignant ainsi, pourrait-on dire, le peloton des pays endettés, voire très endettés

C’est donc de manière solidaire que l’Europe pourrait aborder le problème de sa dette, la Commission Européenne se portant emprunteuse au nom des États, à partir du dispositif déjà en place et dont l’amplitude serait revue à la hausse.

Le problème qui se posera et se pose sans doute déjà concerne la réaction des marchés, et plus particulièrement leur perception du risque « Europe ».

La BCE s’est en partie substituée aux marchés

De leur point de vue, le plus grand changement de ces dernières années, au-delà de l’augmentation des besoins des États, dans les domaines écologiques, sanitaires et militaires, c’est le rôle de la BCE. Une révolution silencieuse en fait, qui a vu apparaître une sorte de concurrente des marchés pour le financement des États. Il faut avoir présent à l’esprit que la BCE détient dans ses livres une partie importante de la dette souveraine des pays de la zone euro.  

Derrière le mécanisme de rachat des obligations souveraines est ainsi apparu le rôle de prêteur souverain joué par la BCE depuis 2014.Un prêteur qui a changé les règles du jeu de manière complète, acceptant des maturités de plus en plus longues, jusqu’à vingt ou trente années, et s’engageant même à leur renouvellement.

Plus qu’un prêteur, la BCE est en quelque sorte devenue un investisseur, transformant la dette court terme des États en quasi-fonds propres.

C'est ainsi qu’une part importante de la dette de la France ne sera remboursée qu’à un horizon de trente années ou plus. Pour les marchés, comme pour n’importe quel prêteur à l’Etat français, cela signifie une amélioration considérable du « rating » de la dette qu’ils détiennent encore, et corrélativement, une augmentation de son potentiel d’emprunt.

Le ratio actuel de la dette française rapporté au PIB, donné à environ 120% à partir des chiffres bruts, ne tient pas compte de cette partie de dette détenue indéfiniment ou presque par la BCE. Du point de vue des prêteurs, banques ou marchés, ce ratio est en fait bien inférieur, de l’ordre de 60%.

Il y a là un argument de poids pour rassurer ceux des États que la perspective d’un nouvel endettement pourrait inquiéter. On peut néanmoins prévoir de difficiles discussions sur la nouvelle règle de calcul des déficits, excluant les dépenses dites d’investissement dans le domaine militaire et environnemental notamment. La chute de l’euro, s’ajoutant aux bouleversements économiques à venir, pourrait accélérer le processus et renforcer l’idée selon laquelle, vis-à-vis des marchés, l’union fait la force. 

Alain Lemasson 

Ancien banquier – fondateur d’Infofi2000.com